Gdzie ulokować kapitał w 2026? Budowanie portfela inwestycyjnego gdy wszystko jest drogie

W tym artykule:

• Gdzie jesteśmy w cyklu płynnościowym i prezydenckim
• Dlaczego tradycyjny portfel 60/40 przestał działać
• Szanse i zagrożenia dla złota, srebra i akcji w 2026
• Surowce strategiczne: miedź, uran, energia
• Czy Chiny już wygrały wyścig technologiczny?
• Konkretne okazje inwestycyjne 2026

CAPE Shillera na poziomie 40. Margin debt bijący siódmy rekord z rzędu. Złoto i srebro po najlepszym roku od dekad. S&P 500 na historycznych szczytach.

Rok 2026 zaczyna się od paradoksu: prawie wszystko wydaje się drogie, ale gotówka też nie jest rozwiązaniem. Jak powiedział Ray Dalio — "cash is trash" w środowisku, gdzie inflacja wciąż zjada oszczędności.

W tym artykule przejdziemy przez to, gdzie dokładnie jesteśmy w cyklu rynkowym, dlaczego portfel 60/40 może już nie wystarczać, i które klasy aktywów mają sens w obecnym środowisku. Pokażę szanse i zagrożenia dla złota, srebra i akcji. Przyjrzymy się surowcom strategicznym — od miedzi przez uran po ropę. I zastanowimy się czy Chiny mogą już czuć się wygranymi w rywalizacji technologicznej z USA.

Na końcu znajdziesz konkretne okazje z tickerami ETF-ów — od niedowartościowanych rynków emerging markets, przez energię, po sektory które mogą zaskoczyć przy rosnącej inflacji.

Ale zacznijmy od początku. Żeby wiedzieć gdzie iść, trzeba najpierw wiedzieć gdzie stoimy.

1. Gdzie jesteśmy w cyklu (i dlaczego to ważne)

Zacznijmy od faktów, które powinny dać do myślenia każdemu, kto ma jakikolwiek kapitał do ulokowania.

Wyceny na historycznych ekstremach

CAPE Shillera — wskaźnik wyceny opracowany przez noblistę Roberta Shillera — wynosi obecnie 40.37 (dane z 1 stycznia 2026) . To drugi najwyższy odczyt w 155-letniej historii tego wskaźnika. Wyżej było tylko raz: podczas szczytu bańki internetowej w 2000 roku, kiedy CAPE osiągnął 44,19.

Co to oznacza w praktyce? Przy CAPE powyżej 40, historyczne 10-letnie zwroty z amerykańskich akcji wynosiły średnio 0-3% rocznie. Dla porównania, długoterminowa średnia to około 7%.

Ale to nie wszystko. Margin debt, czyli zadłużenie inwestorów pod zastaw akcji, osiągnął rekordowe 1,23 biliona dolarów. Siódmy rekord z rzędu, wzrost 36% rok do roku. Wskaźnik margin debt do PKB wynosi 3,94%, prawie na poziomie rekordu wszech czasów (3,97% w październiku 2021). Dla kontekstu: przed pęknięciem bańki dot-com było to 2,6%, a przed kryzysem 2008 - 2,5%.

Innymi słowy: inwestorzy są załadowani na maksa.

Cykl płynnościowy — szczyt za nami?

Michael Howell z CrossBorder Capital od lat śledzi globalną płynność. Jego 65-miesięczny cykl płynnościowy, zidentyfikowany metodą analizy Fouriera na danych od 1965 roku, wykazuje powtarzalny wzorzec: 2-3 lata wzrostów, potem rok spadków.

Obecny cykl zaczął się od dołka w październiku 2022 roku. Globalna płynność osiągnęła szczyt 185 bilionów dolarów w czwartym kwartale 2025. Według Howella, wchodzimy teraz w fazę, którą nazywa "spekulacją", ostatni etap przed korektą.

Jego prognoza? Akcje będą niżej na koniec 2026 roku niż na początku.

Nie musi mieć racji. Ale warto wiedzieć, że jeden z najbardziej szanowanych analityków płynności na świecie jest ostrożny.

Cykl prezydencki — 2026 to rok midterms

Trump zaczął drugą kadencję w styczniu 2025. To oznacza, że 2026 to drugi rok jego prezydentury, rok wyborów midterm w listopadzie.

I tu historia nie jest łaskawa.

Według danych Carson Investment Research (1950-2023), drugi rok kadencji to najsłabszy rok cyklu prezydenckiego. S&P 500 rósł średnio zaledwie 4,6% w roku midterm i był na plusie tylko w 54% przypadków. Dla porównania: trzeci rok (przedwyborczy) to średnio 17,2% wzrostu i 90% lat na plusie.

Jest gorzej. Ryan Detrick, główny strateg rynkowy Carson Group, ostrzega że średnia korekta intra-year w roku midterm wynosi -17,5%, znacznie więcej niż -11% do -13% w pozostałych latach cyklu. Na 19 lat midtermowych od 1950 roku, sześć razy widzieliśmy spadki przekraczające 20%.

Dopiero PO midterms sytuacja się odwraca. Według danych U.S. Bank, S&P 500 w ciągu 12 miesięcy po wyborach midterm rósł średnio 16,3% vs zaledwie 0,3% w 12 miesiącach przed nimi.

Ale na to musimy poczekać.

Co to oznacza dla 2026? Pierwsza połowa roku może być jeszcze względnie spokojna. Ale im bliżej listopada, tym większa zmienność. Historycznie to okres korekt, nie hossy. Na trzeci rok, najlepszy w cyklu, musimy poczekać do 2027.

Porównanie dwóch kadencji Trumpa

Jest jeszcze jedna rzecz, którą warto obserwować: dolar.

W pierwszej kadencji Trumpa (2017) pattern wyglądał tak: po wyborach w listopadzie 2016 dolar gwałtownie się umocnił. Osiągnął szczyt przy inauguracji w styczniu. A potem? Spadał przez cały rok.

W drugiej kadencji widzimy podobny układ. Po wyborach w listopadzie 2024 dolar poszedł ostro w górę. Inauguracja w styczniu 2025 - znowu szczyt. I od tego momentu osłabienie.

Jeśli historia się powtórzy, możemy zobaczyć dalszą słabość dolara w 2026. A słaby dolar to zazwyczaj dobra wiadomość dla surowców, metali szlachetnych i rynków wschodzących.

Ale o tym więcej w sekcji o dolarze.

"Sucha amunicja" — 7,73 biliona czeka

Na koniec tego przeglądu — jedna liczba, która daje nadzieję.

Fundusze rynku pieniężnego (Money Market Funds) osiągnęły rekordowe 7,73 biliona dolarów. To kapitał, który obecnie zarabia 4-5% rocznie na krótkoterminowych instrumentach. Bezpiecznie, ale bez szans na pokonanie inflacji w dłuższym terminie.

Morgan Stanley prognozuje, że w 2026 roku do akcji może napłynąć dodatkowe 500 miliardów dolarów z tej puli. To potencjalna "sucha amunicja", która może podtrzymać rynek nawet przy wysokich wycenach.

Paradoks? Tak. Rynek jest drogi, ale jest też ogromna ilość gotówki szukającej miejsca do zaparkowania.

2. Dlaczego portfel 60/40 przestał działać

Przez dekady recepta na zdrowy portfel inwestycyjny była prosta: 60% w akcjach (wzrost), 40% w obligacjach (stabilność i ochrona). Kiedy akcje spadały, obligacje rosły — i vice versa. Dywersyfikacja działała.

Do czasu.

Korelacja się odwróciła

Louis-Vincent Gave, CEO Gavekal Research i jeden z najbardziej szanowanych analityków makro na świecie, mówi wprost:

"Portfel 60/40 umarł z COVID. I pozostaje martwy, bo polityka monetarna strukturalnie przesunęła się w stronę inflacyjną."

Brzmi dramatycznie? Spójrzmy na liczby.

W latach 2000-2021 korelacja między akcjami a obligacjami wynosiła średnio -0,07. Ujemna korelacja oznaczała, że kiedy akcje spadały, obligacje zazwyczaj rosły. Dywersyfikacja działała.

W latach 2022-2024 ta korelacja skoczyła do +0,50, a momentami nawet +0,66. Dodatnia korelacja oznacza, że obie klasy aktywów spadają razem. Dywersyfikacja przestała działać.

I tu jest kluczowa obserwacja: historycznie, kiedy inflacja przekraczała 5%, korelacja akcje-obligacje ZAWSZE była dodatnia. Nie czasami. Zawsze.

Test 2022 — moment prawdy

2022 był dla portfela 60/40 najgorszym rokiem od 1937. Zobaczmy co się stało:

• S&P 500: -18%
• Obligacje (AGG): -13%
• Klasyczny portfel 60/40: -16% do -17%

Obligacje miały chronić przed spadkami akcji. Zamiast tego spadły razem z nimi.

Ale jest jedna klasa aktywów, która w 2022 roku zachowała się zupełnie inaczej:

• Energia (XLE): +64%

Sektor energetyczny był jedynym pozytywnym sektorem w S&P 500 w całym 2022 roku. Jedynym.

Nowa alokacja według Gave'a

Gave wyciągnął z tego wnioski i zmienił swoje podejście do alokacji:

Stary model: 60% akcje / 40% obligacje

Nowy model: 60% akcje / 25% energia / 15% metale szlachetne

I idzie dalej, mówi, że prawdopodobnie skończy przy proporcji 60/30/10 (akcje/energia/metale).

Jego argument?

"Akcje energetyczne są nowymi obligacjami w świecie, w którym obligacje już nie działają."

Dlaczego energia? Bo spółki energetyczne:

• Płacą wysokie dywidendy (XLE daje 3,1-3,3%, MLP-y nawet 7-8%)
• Mają pricing power przy inflacji (mogą podnosić ceny)
• Są ujemnie skorelowane z resztą rynku w środowisku inflacyjnym
• Są wyceniane znacznie taniej niż reszta rynku (P/E ~15x vs S&P 500 ~26x)

Uczciwy kontrargument

Żeby być fair — Morningstar i Vanguard bronią portfela 60/40. Ich argumenty:

• 2023: portfolio 60/40 odbiło +18%
• 10-letnie zwroty wróciły do normy (~6,9%)
• "60/40 nie umarło, miało jeden zły rok"

To prawda. Ale pytanie brzmi: czy 2022 był anomalią, czy zapowiedzią nowego środowiska? Jeśli inflacja pozostanie podwyższona przez dłuższy czas (a wiele wskazuje, że tak będzie), korelacja akcje-obligacje może pozostać dodatnia.

A wtedy tradycyjny portfel 60/40 będzie znacznie mniej skuteczny niż przez poprzednie 40 lat.

3. Dolar — dzika karta 2026

60% analityków jest negatywnie nastawionych do dolara w 2026 roku. Kolejne 20-30% oczekuje stabilizacji. Tylko 10-20% obstawia umocnienie.

Brzmi jak wyraźny konsensus. I właśnie dlatego warto się zastanowić, czy większość nie myli się po raz kolejny.

Kiedy wszyscy są po jednej stronie łodzi...

Jest stara zasada na rynkach: kiedy większość inwestorów oczekuje określonego ruchu, prawdopodobnie już się odpowiednio ustawiła. Jeśli 60% jest bearish na dolara, to znaczy że prawdopodobnie już mają ekspozycję na to osłabienie - pozycje w złocie, surowcach, rynkach wschodzących.

A jeśli wszyscy już są ustawieni po jednej stronie, skąd ma przyjść kolejny ruch w tym kierunku?

Historia I kadencji Trumpa

Spójrzmy co wydarzyło się w pierwszej kadencji:

• Listopad 2016: Trump wygrywa wybory → dolar gwałtownie w górę
• Styczeń 2017: Inauguracja → dolar osiąga szczyt
• Cały 2017: Dolar słabnie przez kolejne 12 miesięcy

W drugiej kadencji widzimy podobny pattern:

• Listopad 2024: Trump wygrywa → dolar ostro w górę
• Styczeń 2025: Inauguracja → szczyt i początek osłabienia
• Cały 2025: Dolar dalej słabnie

Jeśli historia się rymuje, konsensus może mieć rację, przynajmniej przez jakiś czas. Ale patterny rynkowe rzadko powtarzają się dokładnie.

Co jeśli dolar się jednak umocni?

Różnica stóp procentowych między USA a Europą to maksymalnie 3 punkty procentowe. To tyle, ile główne pary walutowe potrafią się ruszyć w ciągu tygodnia. Fundamenty mogą mieć mniejsze znaczenie niż pozycjonowanie rynku.

Jeśli dolar zaskoczy umocnieniem, konsekwencje będą następujące:

• Rynki wschodzące (EM) oberwą - silny dolar to tradycyjnie zła wiadomość dla Emerging Markets
• Cena złota i srebra w dolarach może spaść (silniejszy dolar = niższa cena w USD)
• ALE: dla polskiego inwestora osłabienie złotówki może to skompensować - ceny w PLN niekoniecznie spadnie
• Fundamenty złota (zakupy banków centralnych, dedolaryzacja) się nie zmienią

Gave widzi to inaczej

Louis-Vincent Gave ma przeciwny pogląd. Jego argumenty:

• Chiński juan (RMB) jest niedowartościowany o 25-40% według Goldman Sachs i Big Mac Index
• Chińska nadwyżka handlowa w 2025 osiągnęła rekordowe 1,189 biliona dolarów
• Jen japoński jest najsłabszy od 1970 roku według BIS

Jego scenariusz: jeśli waluty azjatyckie zaczną się umacniać, będzie to "masowo reflacyjne" dla świata - dobre dla surowców, europejskich eksporterów, rynków azjatyckich. Trudne dla aktywów dolarowych.

Wniosek dla inwestora

Dolar to dzika karta. Większość oczekuje osłabienia, ale ekstremalny konsensus często sygnalizuje punkt zwrotny.

Praktyczne podejście? Nie stawiaj całego portfela na jeden scenariusz. Dywersyfikacja walutowa - część w USD, część w innych walutach i aktywach realnych pozwala spać spokojnie niezależnie od tego, kto ma rację.

4. Inflacja i nowy szef Fed

15 maja 2026 roku kończy się kadencja Jerome'a Powella jako przewodniczącego Fed. To data, którą każdy inwestor powinien mieć w kalendarzu.

Rynek już spekuluje o następcy. Faworyt? Kevin Hassett. I wielu inwestorów liczy na agresywne obniżki stóp procentowych.

Problem w tym, że te oczekiwania mogą być zbyt optymistyczne.

Nowy szef Fed nie zbawi rynków

Załóżmy, że Hassett (lub ktokolwiek inny) rzeczywiście zacznie agresywnie obniżać stopy. Co się stanie?

Historyczna lekcja z lat 70. jest brutalna: zbyt wczesne luzowanie polityki monetarnej prowadzi do drugiej fali inflacji. Fed pod presją polityczną obniżył stopy za wcześnie w 1975 roku i inflacja wróciła ze zdwojoną siłą, osiągając szczyt ponad 14% w 1980.

Czy obecny kontekst jest podobny? Spójrzmy na fakty:

• CPI wynosi 2,7% (grudzień 2025) — wciąż powyżej celu Fed
• 9 bilionów dolarów długu USA wymaga refinansowania w 2026 roku
• Kolejne 9 bilionów zapadło w 2025
• Łącznie ponad 18 bilionów w dwa lata — to 1/3 wszystkich zbywalnych obligacji USA

I tu jest klucz: politycy mogą CHCIEĆ wyższej inflacji.

Dlaczego? Bo inflacja to najłatwiejszy sposób na dewaluację długu. Przy zadłużeniu przekraczającym 36 bilionów dolarów, 5% inflacji przez 10 lat "znika" realnie znaczną część tego długu.

Co zyskuje na inflacji

Historia jest tu dość jednoznaczna. W środowisku podwyższonej inflacji dobrze radzą sobie:

Aktywa realne i surowce:

• Złoto i srebro - klasyczny hedge inflacyjny
• Energia - spółki mogą podnosić ceny razem z inflacją
• Surowce przemysłowe - miedź, uran
• Nieruchomości - czynsze rosną z inflacją

Spółki z pricing power:

• Consumer staples - nudne, ale skuteczne
• Procter & Gamble, Coca-Cola, Johnson & Johnson - przykłady
• Te firmy mogą przenosić wzrost kosztów na konsumentów
• Tickery ETF: XLP (Consumer Staples Select), VDC (Vanguard Consumer Staples)

Jest jeszcze jeden argument za consumer staples w 2026: napływ gotówki od rządu. Trump obiecuje wypłatę $2000 "tariff dividend" dla Amerykanów o niskich i średnich dochodach, finansowaną z przychodów z ceł. Termin? Gdzieś w połowie 2026, tuż przed midterms.

Yale Budget Lab szacuje koszt programu na $450 mld, czyli więcej niż cały roczny przychód z taryf. Matematyka się nie spina, ale to nie znaczy, że czeki nie zostaną wysłane - polityka rządzi się własnymi prawami. Jeśli pieniądze trafią do konsumentów, wydadzą je na... codzienne produkty od P&G i Coca-Coli.

Co traci na inflacji

Po drugiej stronie równania:

Obligacje - szczególnie długoterminowe. Przy inflacji 3-4% i rentownościach 4-5%, realny zwrot jest minimalny lub ujemny.

Growth stocks - spółki wzrostowe są wyceniane na podstawie przyszłych przepływów pieniężnych. Wyższa inflacja = wyższe stopy dyskontowe = niższe wyceny.

Gotówka - w środowisku inflacyjnym gotówka znacznie traci swoją siłę nabywczą. 4% na koncie oszczędnościowym przy 3% inflacji to realnie zaledwie 1%, a my mówimy tutaj o potencjalnej drugiej fali - czyli znacznej utracie wartości.

Analogia do lat 70.?

Jeśli nałożyć wykresy inflacji z lat 1966-1983 na okres 2013-obecnie, podobieństwo jest uderzające. Pierwsza fala, spadek, i... potencjalna druga fala?

Nie twierdzę, że historia się powtórzy dokładnie. Ale warto być przygotowanym na scenariusz, w którym inflacja nie wraca grzecznie do 2% i tam zostaje.

5. Złoto, srebro, akcje - szanse i zagrożenia

Zanim wejdziemy w konkretne rekomendacje, zróbmy uczciwy przegląd szans i zagrożeń dla trzech głównych klas aktywów. Bo każda z nich ma swoje plusy i minusy i warto je znać zanim podejmiemy decyzję.

Tabela: szanse vs zagrożenia

Teraz rozłóżmy to na czynniki pierwsze.

ZŁOTO - najspokojniejsza część portfela

2025 był dla złota rokiem wyjątkowym. Wzrost o 64% w dolarach. Ponad 50 nowych rekordów historycznych. Cena przekroczyła 4500 USD za uncję.

Pytanie: co dalej?

Prognozy banków inwestycyjnych na 2026:

Nawet najbardziej konserwatywna prognoza (Goldman) zakłada dalsze wzrosty. Yardeni widzi potencjał do 6000 USD — czyli kolejne 30%+.

Kto kupuje?

Banki centralne. I to agresywnie. W trzecim kwartale 2025 kupiły 220 ton złota (+28% kwartał do kwartału). 95% banków centralnych oczekuje, że globalne rezerwy złota będą rosnąć przez najbliższe 12 miesięcy.

A kto jest największym kupującym? Polska. NBP kupił ponad 95 ton w 2025 roku, zwiększając rezerwy do 543 ton (28% rezerw walutowych). Jesteśmy w czołówce światowej.

Przełomowy moment:

Po raz pierwszy od dekad złoto przebiło obligacje jako preferowany składnik rezerw walutowych banków centralnych. To strukturalna zmiana, nie chwilowy kaprys.

Wskaźnik Dow/Gold:

Obecny poziom to około 10-11x (czyli potrzebujesz ~10 uncji złota żeby "kupić" indeks Dow Jones). Historyczne dołki? 1,29x w 1980 roku. 5,5x w 2011.

Czy dojdziemy do takich poziomów? Nie wiem. Ale trend jest jasny — kapitał przepływa z akcji do złota.

Tickery: PHYS (Sprott Physical Gold z fizycznym backingiem), 4GLD (Xetra-Gold dla inwestorów z dostępem do giełd europejskich)

SREBRO - ogromny potencjał, ogromne ryzyko

2025 był dla srebra jeszcze lepszy niż dla złota. Wzrost o 147% - najlepszy rok od 1979. Cena przekroczyła 90 USD za uncję na COMEX, a w Szanghaju ponad 100 USD!

Ale właśnie dlatego trzeba być ostrożnym.

Fundamenty są mocne:

• Piąty rok deficytu z rzędu - rynek fizyczny nie nadąża z podażą
• Stosunek papierowych roszczeń do fizycznego srebra: 356:1 (!!)
• Zapasy COMEX spadły o 70% od 2020 roku
• Premia w Szanghaju: 10-12% nad COMEX - "nigdy niewidziana w historii" według analityków
• Chiny kontrolują 60-70% globalnej rafinacji srebra
• Od stycznia 2026 Chiny wprowadziły restrykcje eksportowe - tylko 44 firmy mogą eksportować

Ale jest kilka rzeczy, które niepokoją:

Po pierwsze - papierowe srebro. Kiedy COMEX podnosi margin requirements (depozyty zabezpieczające), spekulanci są zmuszani do zamykania pozycji. Co robią wtedy Chiny? Kupują więcej fizycznego srebra po niższych cenach. Od lutego 2026 COMEX wprowadza nowe kontrakty z rozliczeniem gotówkowym, bez dostawy fizycznej. To nie przypadek.

Po drugie - Gold-to-Silver ratio. Spadło ze 100 do 55 w ciągu roku. Średnia XXI wieku to 69. Poniżej 50 schodziliśmy tylko w manii 2011 i krótko w 2007-2008. Srebro już nie jest "tanie" względem złota.

Po trzecie - po +147% wzroście. Srebro w jeden rok zrobiło tyle, co w latach 2005-2009 łącznie. Realizacja zysków jest naturalną częścią rynku. A spekulanci potrafią uciekać szybko.

Moja ocena: Maksymalnie 5% portfela. I tylko fizyczne srebro lub ETF-y z fizycznym backingiem (PSLV od Sprott). SLV (iShares Silver Trust) to papierowe srebro przy short squeeze'u może nie dać ekspozycji na prawdziwy ruch ceny.

AKCJE USA - "sucha amunicja" vs ekstremalne wyceny

Z jednej strony: 7,73 biliona dolarów w funduszach rynku pieniężnego czeka na okazję. AI nadal napędza wzrosty. Po midterms (listopad 2026) historycznie zaczyna się silny okres dla akcji.

Z drugiej strony: CAPE 40x, margin debt rekordowy, Magnificent Seven stanowi ponad 30% kapitalizacji S&P 500.

To nie jest jednoznaczna sytuacja.

Argumenty za ostrożnością:

Koncentracja jest ekstremalna. USA stanowi 74% indeksu MSCI World (rozwinięte rynki) i 66% MSCI ACWI (wszystkie rynki). Historyczna średnia to około 57%. Zagraniczni inwestorzy mają 60% ekspozycji na amerykańskie akcje - wzrost z 33% w 2010 roku.

Wszyscy są "all-in" na USA. A kiedy wszyscy są po jednej stronie...

Argumenty za:

Te 7,73 biliona dolarów w money market funds to potencjalna "sucha amunicja". Morgan Stanley prognozuje, że 500 miliardów może wpłynąć do akcji w 2026. To może podtrzymać rynek nawet przy wysokich wycenach.

Moja ocena: Nie uciekam z akcji USA całkowicie, ale rotuję część kapitału do tańszych rynków. Europa oferuje 40-50% dyskonto do USA. Emerging markets - 30-50%. Przy porównywalnych fundamentach.

6. Surowce: miedź, uran, energia

Jeśli portfel 60/40 umarł, to surowce mogą być jednym z beneficjentów. Przyjrzyjmy się trzem kategoriom, które mają sens w obecnym środowisku.

MIEDŹ - spadający grading to strukturalny problem

Miedź osiągnęła rekordowe 13 025 USD za tonę w styczniu 2026. Wzrost o 40% w 2025 - największy od 2009 roku. I to nie jest koniec historii.

Fundamenty:

ICSG (International Copper Study Group) prognozuje przejście z nadwyżki 178 000 ton w 2025 do deficytu 150 000 ton w 2026. ING Research jest bardziej pesymistyczny - szacuje deficyt na około 600 000 ton.

Ale prawdziwy problem jest głębszy.

Spadający grading - ukryty kryzys:

Nowe złoża miedzi mają coraz niższą zawartość metalu w rudzie. To znaczy, że trzeba wydobyć i przetworzyć więcej rudy, żeby uzyskać tę samą ilość miedzi. Wyższe koszty, więcej energii, więcej wody.

Stare, bogate złoża się wyczerpują. Nowe są gorsze jakościowo. To strukturalny problem podażowy, który będzie narastał przez lata.

Dodatkowe problemy:

• Grasberg (Indonezja) - jedna z największych kopalni świata obniżyła produkcję o 35% po osunięciu ziemi
• Kamoa-Kakula (DRC) zredukował guidance z 500-540 kt do 380-420 kt
• Chile - chilijskie kopalnie dotknięte ogólnokrajową awarią sieci energetycznej

A Chiny dominują w hutnictwie: 53-60% globalnej produkcji rafinowanej miedzi, 97% nowych mocy dodanych od 2000 roku. Odtworzenie tych mocy gdzie indziej wymagałoby około 85 miliardów dolarów inwestycji.

Tickery: COPX (Global X Copper Miners), FCX (Freeport-McMoRan jedna z największych spółek wydobywczych)

URAN - SMR to game changer

Uran notuje około 80-85 USD za funt na rynku spot, z długoterminową ceną kontraktową 86 USD. Bank of America prognozuje 135 USD w 2026.

Ale najbardziej interesujący jest trend, który napędza ten rynek: małe reaktory modułowe (SMR).

SMR - dlaczego Big Tech inwestuje w atom:

Microsoft, Google, Amazon - wszystkie te firmy inwestują w małe reaktory jądrowe. Dlaczego?

AI data centers potrzebują ogromnych ilości stabilnej, czystej energii. 24 godziny na dobę, 7 dni w tygodniu. Nie możesz polegać na słońcu i wietrze, które są niestabilne. Nie chcesz spalać gazu i zwiększać śladu węglowego.

Atom to idealne rozwiązanie. A SMR (Small Modular Reactors) to atom w nowej odsłonie:

• Mniejsze - można budować bliżej data centers
• Szybsze do postawienia - modułowa konstrukcja
• Tańsze - efekt skali przy produkcji seryjnej

Fundamenty uranu:

• Produkcja górnicza pokrywa tylko 90% popytu - resztę dobiera się z zapasów
• World Nuclear Association przewiduje podwojenie zapotrzebowania do 2040 roku
• USA ogłosiły 80 miliardów dolarów na budowę reaktorów AP1000
• Cel: poczwórne zwiększenie energetyki jądrowej do 2050

Ceny rosną stabilnie:

Średni wzrost: 16% rocznie przez 6 lat. Bez szaleństw, bez bańki - stabilny trend wzrostowy.

Sprott Physical Uranium Trust zakupił 8,67 miliona funtów uranu w 2025 roku, prawie trzykrotnie więcej niż w 2024. Obecnie posiada 74,9 miliona funtów o wartości 6,13 miliarda dolarów.

Tickery: URA (Global X Uranium), URNM (Sprott Uranium Miners), CCJ (Cameco największy producent), SRUUF (Sprott Physical Uranium Trust)

Okazja arbitrażowa: Czasami ETF-y na fizyczny uran (SRUUF) notują dyskonto do NAV (wartości aktywów netto). Przy dyskoncie -10% do -17% to okazja, w ostatnich 2 latach było 5 takich sytuacji.

ROPA I GAZ znienawidzony sektor z potencjałem

Ponad 60% inwestorów jest negatywnie nastawionych do sektora energetycznego. Rekordowo negatywne nastawienie.

Z perspektywy kontrariańskiej to ciekawy sygnał.

Dlaczego Trump paradoksalnie NIE chce taniej ropy:

1. Amerykański shale potrzebuje 50-60 USD żeby być rentowny. Zbyt tania ropa = bankructwa = utrata miejsc pracy w swing states
2. Petrodolary - wysoka cena ropy = większy popyt na dolary globalnie (ropa rozliczana w USD)
3. Inflacja pomaga dewaluować dług a USA ma ponad 36 bilionów długu
4. Główny przegrany wysokiej ceny ropy: Chiny (największy importer)

Fundamenty - brak inwestycji przez dekadę:

Według IEA, 90% inwestycji w sektorze energetycznym w latach 2019-2025 poszło na zastąpienie spadającej produkcji z łupków. Nie na nowe projekty.

Nominalne inwestycje to 500-600 miliardów dolarów rocznie. Ale po uwzględnieniu inflacji? Realnie znacznie mniej niż w 2015-2016.

Perspektywa historyczna:

W 2008 roku ropa osiągnęła 150 dolarów za baryłkę. Po uwzględnieniu inflacji to odpowiednik około 400 dolarów w dzisiejszych pieniądzach.

Obecna cena? Około 65 dolarów.

Ropa jest historycznie tania. A sektor jest znienawidzony.

Silver-to-Oil ratio (obserwacja Gave'a):

"Po raz pierwszy w mojej dorosłej karierze 1 uncja srebra kupuje więcej niż 1 baryłkę ropy."

Historyczna średnia: 3-4 uncje srebra = 1 baryłka ropy. Obecnie: 1:1. To bezprecedensowe poza squeeze'em braci Hunt w 1980.

Interpretacja? Ropa jest strukturalnie za tania względem innych surowców.

Tickery:

• XLE (Energy Select Sector SPDR) - szeroki sektor energetyczny
• XOP (SPDR Oil & Gas Exploration) - firmy wydobywcze
• OIH (VanEck Oil Services) - Schlumberger, Halliburton, Baker Hughes - firmy usługowe

OIH zasługuje na szczególną uwagę. P/E sektora to około 16, ale przy podwojeniu zysków może spaść do 8. Wenezuela wymaga gigantycznych inwestycji w infrastrukturę. Deep sea drilling wraca do łask. To może być cichy zwycięzca.

7. Chiny — cichy zwycięzca

27 stycznia 2025 roku świat technologii przeżył szok. Chiński startup DeepSeek pokazał model AI porównywalny z GPT-4. Koszt treningu? 6 milionów dolarów.

Dla porównania - OpenAI wydał na trening GPT-4 szacunkowo ponad 100 milionów dolarów. Niektóre źródła mówią o miliardach.

Reakcja rynku? Nvidia straciła 589 miliardów dolarów kapitalizacji w jeden dzień. To największa jednodniowa strata w historii amerykańskiej giełdy.

I to był moment, który zmienił moje myślenie o Chinach.

Kluczowa różnica w podejściu do AI

Większość dyskusji o AI koncentruje się na wyścigu do AGI (Artificial General Intelligence). Kto pierwszy zbuduje "superinteligencję"? OpenAI? Anthropic? Google?

Ale Chiny grają w inną grę.

USA: Cel to AGI. Wyścig LLM (Large Language Models). CapEx 400+ miliardów dolarów rocznie. Filozofia: "wrzućmy 100 miliardów i zobaczymy co się stanie".

Chiny: Cel to automatyzacja fabryk i mądrzejsze roboty. Optymalizacja produkcji. Efektywność kosztowa. DeepSeek zbudowany przez 6000 programistów z całego świata, open-source, za 6 milionów.

To fundamentalna różnica. USA ściga się o to, kto zbuduje lepszy chatbot. Chiny używają AI do tego, żeby ich fabryki były jeszcze bardziej konkurencyjne.

I to ma bezpośrednie implikacje dla inwestorów. Jeśli chińskie firmy produkcyjne staną się jeszcze bardziej efektywne dzięki AI... gdzie będzie przewaga konkurencyjna amerykańskich firm?

Patenty AI - ilość vs jakość

Statystyki patentowe są uderzające:

• Chiny posiadają 74,7% globalnych patentów AI (wzrost z 40% w 2010)
• W 2024 roku Chiny złożyły około 300 000 wniosków patentowych związanych z AI
• USA: około 67 800 wniosków

Ale, i to ważne "ale", jakość chińskich patentów jest niska. Tylko 7,3% jest zgłaszanych międzynarodowo. Amerykańskie patenty są cytowane 7 razy częściej.

Co to oznacza? Chiny budują masę. USA — jakość i przełomowe innowacje.

Pytanie brzmi: co jest ważniejsze w praktyce? Przełomowy paper z MIT, czy 1000 inżynierów optymalizujących robota spawającego w fabryce w Shenzhen?

Przewagi kosztowe - strukturalne, nie tymczasowe

To nie jest kwestia tanich pracowników, którzy "kiedyś dogonią Zachód". To strukturalne przewagi:

Louis-Vincent Gave podaje konkretny przykład Tesli:

"Pracownik Tesli w Kalifornii kosztuje 88 000 dolarów rocznie plus 20 000 healthcare. Pracownik w Szanghaju kosztuje 14 000. Sam healthcare Kalifornijczyka jest droższy niż cała pensja Chińczyka."

Tesla Shanghai vs Fremont: 2x produktywność, połowa kosztów.

7 lat od embargo - co Chiny osiągnęły

W 2018 roku USA nałożyły embargo na półprzewodniki dla Chin. Chiny zinterpretowały to jako: "mogą nam odciąć wszystko".

Odpowiedź: totalna mobilizacja do de-westernizacji łańcuchów dostaw.

Efekty po 7 latach:

• Samochody elektryczne: Chiny produkują 70% globalnych EV. Eksport aut wzrósł z 1 miliona (2018) do 7 milionów (2025)
• Reaktory jądrowe w budowie: Chiny 27-29 vs USA 0-2
• Kolej wysokich prędkości: Chiny 50 000+ km (70% świata)
• Panele słoneczne: 80% globalnej produkcji
• Baterie litowo-jonowe: 80% produkcji

Gave podsumowuje to brutalnie:

"Przez 7 lat Chiny przeskoczyły Zachód w przemyśle za przemysłem. A my wciąż myślimy, że chińskie fabryki to 10-latki jadące rowerami do pracy."

Wyniki rynkowe - Chiny biją USA od 2024

To fakt, który umyka większości inwestorów:

• Hang Seng Tech Index: +66% (styczeń 2024 — czerwiec 2025)
• KWEB (chiński internet): +50%
• S&P 500 w tym czasie: +30%

Chiny outperformują USA od 2024 roku. Przy 60-70% dyskoncie wycen (P/E 10-16x vs USA 26-40x).

Goldman Sachs prognozuje:

• +14% wzrost zysków korporacyjnych Chin w 2026
• +14% wzrost w 2027
• +20% wzrost MSCI China w nadchodzącym roku

Cykl płynnościowy - Chiny są przesunięte

Michael Howell zauważa coś interesującego: cykle płynnościowe nie są zsynchronizowane globalnie.

• USA i Europa: kończą cykl wzrostowy
• Chiny: cykl przesunięty - wzrosty powinny potrwać dłużej

PBOC kontynuuje agresywne zasilanie płynnością, wpompował 1,85 biliona juanów do systemu w styczniu 2026.

Ryzyka - uczciwa ocena

Jest też inna strona medalu. Inwestowanie w Chiny niesie realne ryzyka:

1. Scenariusz rosyjski - zamrożenie aktywów, zablokowanie ETF-ów. Jeśli relacje USA-Chiny się pogorszą drastycznie, możesz stracić dostęp do swoich inwestycji.
2. FDI spadek - bezpośrednie inwestycje zagraniczne w Chinach spadły z 344 miliardów (2021) do 4,5 miliarda (2024). Najniżej od 1991 roku. Kapitał ucieka.
3. Kontrola kapitału - nie można swobodnie wyprowadzić pieniędzy z Chin. To zawsze było problemem, ale napięcia geopolityczne to potęgują.

Jak minimalizować ryzyko: Szukaj ETF-ów listowanych w Hongkongu lub Singapurze, zarządzanych przez azjatyckie firmy. Mniejsza ekspozycja na amerykańskie sankcje.

Tickery: KWEB (KraneShares China Internet), MCHI (iShares MSCI China), FXI (iShares China Large-Cap)

8. Bańka AI?

Louis-Vincent Gave ma swoją teorię o tym, jak rodzą się i umierają bańki inwestycyjne. Warto jej posłuchać.

Trzy fazy bańki

Faza 1: Rynek nagradza firmy, które wydają najwięcej. Im większy CapEx, tym wyższy kurs akcji. Inwestorzy patrzą na "potencjał" i "wizję", nie na zwroty z kapitału.

Faza 2: Rynek zaczyna pytać "gdzie są zwroty?". Pierwsze wątpliwości. Ale momentum nadal niesie ceny w górę.

Faza 3: Firmy palące gotówkę są karane, nie nagradzane. Euforia zamienia się w panikę.

Według Gave'a, jesteśmy w fazie przejściowej między 2 a 3.

Sygnały ostrzegawcze

Oracle - kanarek w kopalni:

Oracle ogłosił plan wydania 300 miliardów dolarów na data centers. Reakcja rynku? Kapitalizacja skoczyła o 350 miliardów... a potem spadła o 450 miliardów.

Ale najciekawsze jest co się stało z CDS-ami (credit default swaps - instrumenty zabezpieczające przed bankructwem). CDS Oracle skoczyły z 40 do 125 punktów bazowych. To poziomy z 2009 roku.

Barclays ostrzega: "Oracle może zabraknąć gotówki do listopada 2026".

SoftBank: Ogłosił 40 miliardów dla OpenAI. Kurs spadł o 40% od ogłoszenia.

Meta i Microsoft: Spadki po earnings mimo bicia prognoz. Powód? Zapowiedzieli WIĘCEJ wydatków na AI. Rynek już nie nagradza CapEx.

OpenAI musi zrobić IPO

Liczby OpenAI są... interesujące:

• Strata Q3 2025: 12 miliardów dolarów (w jednym kwartale!)
• Prognozowany burn 2025-2029: 115-143 miliardów skumulowanie
• Break-even wymaga: 125 miliardów przychodów rocznie (8x obecny run rate)
• Cash runway: około 1 rok

Co to oznacza? OpenAI musi wejść na giełdę w 2026 roku. Nie ma wyboru. Prywatni inwestorzy nie będą w nieskończoność pompować gotówki w firmę tracącą 12 miliardów na kwartał.

A historycznie, fala IPO firm "nowej ekonomii" często oznacza szczyt cyklu, nie początek.

CapEx hyperscalerów - skala jest niesamowita

• 2025: 400 miliardów dolarów (94% operating cash flows!)
• 2026 prognoza: 600 miliardów (+36%)

Dla porównania: w szczycie bańki dot-com całkowity CapEx wynosił 121 miliardów (213 miliardów po uwzględnieniu inflacji).

Obecne wydatki na AI są prawie 2x większe niż w szczycie dot-comu. Nawet po uwzględnieniu inflacji.

Porównanie z bańką internetową

Nvidia urosła więcej niż Cisco przed krachem. CAPE jest prawie na poziomie dot-comu.

Gave nie przebiera w słowach:

"Cała narracja AGI to stock promote. To dosłownie facet z Vancouver próbujący ci sprzedać kopalnię złota stojąc obok dziury w ziemi."

Uczciwy kontrargument

W odróżnieniu od dot-comów, hyperscalerzy (Microsoft, Google, Amazon, Meta) mają gigantyczne, realne cash flows. Nie są startupami bez przychodów.

74-76% budowanych data centers jest już pre-leased - ktoś za to płaci.

AI generuje realne, rosnące przychody. To nie jest pusta obietnica "zmienimy świat kiedyś".

Ale pytanie brzmi: czy obecne wyceny uwzględniają już wszystkie dobre wiadomości? I czy jest miejsce na rozczarowanie?

Implikacje dla inwestora

Nie mówię "uciekaj z tech". Mówię: bądź świadomy ryzyka.

Sektor półprzewodników urósł o 70-75%, znaczna część zysków jest już w cenach. DeepSeek pokazał, że przewaga technologiczna USA może być mniejsza niż sądzono.

Rozważ redukcję ekspozycji po tak silnych wzrostach. Nie musisz sprzedawać wszystkiego, ale może przesunąć część kapitału do tańszych sektorów?

9. Konkretne okazje 2026

Dobra, przeszliśmy przez teorię. Czas na konkrety.

Poniżej znajdziesz listę instrumentów, które w mojej ocenie i na podstawie analizy danych, mają sens w obecnym środowisku. To nie są rekomendacje kupna. To mapa terenu do własnego researchu.

Zanim przejdziesz dalej: zrób własną analizę. Sprawdź aktualne wyceny, przeczytaj prospekty ETF-ów, oceń czy dana ekspozycja pasuje do twojego profilu ryzyka. Tickery podaję jako punkt startowy, nie jako gotową receptę.

Chiny i Azja - 60-70% dyskonto do USA

Zacznijmy od najbardziej kontrowersyjnej pozycji. Chiny są tanie. Bardzo tanie. Ale czy to okazja, czy pułapka wartości?

Argumenty za:

• P/E 10-16x vs USA 26-40x - to nie jest mały dyskont
• Goldman Sachs prognozuje +14% wzrost zysków korporacyjnych w 2026 i 2027
• Hang Seng Tech Index: +66% od stycznia 2024 - momentum jest
• Cykl płynnościowy przesunięty - Chiny pompują płynność, gdy USA/Europa kończą cykl

Argumenty przeciw:

• Scenariusz rosyjski (zamrożenie aktywów) jest realny
• FDI spadło do $4,5 mld — najniżej od 1991
• Druckenmiller odmawia inwestowania w Chiny

Jak grać?

Moja pozycja: Mała ekspozycja (5-10% portfela max). Ryzyko geopolityczne jest realne i nie da się go zhedgować.

Emerging Markets - gdzie szukać wartości poza Chinami

Nie musisz wchodzić w Chiny, żeby mieć ekspozycję na tańsze rynki. Kilka miejsc, które warto rozważyć:

Uwaga na Brazylię: Wyceny są atrakcyjne, dywidenda spora, ale po +45% w 2025 korekta jest prawdopodobna. Lepiej poczekać na dip.

Energia - znienawidzony sektor z potencjałem

60%+ inwestorów jest negatywnie nastawionych do energii. To rekord. Z perspektywy kontrariańskiej — interesujące.

OIH zasługuje na szczególną uwagę. P/E sektora to około 16 — przy podwojeniu zysków (które jest możliwe, jeśli inwestycje w sektor wreszcie ruszą) może spaść do 8. Wenezuela wymaga gigantycznych inwestycji w infrastrukturę wydobywczą. Deep sea drilling wraca do łask.

To może być cichy zwycięzca 2026.

Consumer Staples - nudne, ale skuteczne przy inflacji

Jeśli scenariusz wyższej inflacji się zmaterializuje, spółki z pricing power będą radzić sobie dobrze. Consumer staples to klasyka: Procter & Gamble, Coca-Cola, Johnson & Johnson.

Te firmy mogą przenosić wzrost kosztów na konsumentów. Ludzie dalej będą kupować szampon i colę, nawet gdy ceny rosną.

Nie oczekuj fajerwerków. Ale w środowisku inflacyjnym, gdy growth stocks dostają po głowie, "nudne" spółki z dywidendą mogą być oazą spokoju.

Metale szlachetne - fundament portfela

Złoto i srebro powinny być częścią portfela w obecnym środowisku. Ale z różną wagą.

Uwaga na ETFy typu SLV - to "papierowe" srebro, przy squeeze'u na rynku fizycznym może nie dać pełnej ekspozycji na ruch ceny. PSLV ma fizyczny backing i możliwość wymiany na metal.

Alokacja: Złoto 30-45% portfela (spokojne aktywo, banki centralne kupują). Srebro max 5% - potencjał ogromny, ale zmienność również.

Surowce strategiczne - miedź i uran

Arbitraż na uranie: SRUUF czasami notuje dyskonto do NAV (wartości aktywów netto). Przy dyskoncie -10% do -17% to okazja. W ciągu ostatnich 2 lat było 5 takich sytuacji.

Strategia: kup przy dyskoncie, trzymaj do powrotu do NAV.

Tabela zbiorcza — quick reference

10. Podsumowanie - co z tego wynika

Przeszliśmy przez sporo materiału. Pozwól, że podsumuję najważniejsze wnioski.

Gdzie jesteśmy

Cykl płynnościowy Michaela Howella sugeruje, że szczyt jest za nami. CAPE Shillera na poziomie 40 - drugi najwyższy w 155 lat oznacza, że oczekiwane zwroty z amerykańskich akcji przez najbliższą dekadę będą prawdopodobnie niskie (historycznie 0-3% rocznie przy takich wycenach).

Ale: 7,73 biliona dolarów w funduszach rynku pieniężnego to "sucha amunicja", która może podtrzymać rynek dłużej niż logika by sugerowała.

Co przestało działać

Portfel 60/40 zawiódł w 2022 roku - najgorszy wynik od 1937. Korelacja między akcjami a obligacjami odwróciła się. W środowisku podwyższonej inflacji obie klasy aktywów spadają razem.

Louis-Vincent Gave z Gavekal Research proponuje alternatywę: 60% akcje / 25% energia / 15% metale szlachetne. Energia jako "nowe obligacje" - płaci dywidendy i zachowuje się inaczej niż reszta rynku przy inflacji.

Ja jednak idę o krok dalej i trzymam ekspozycję na złoto na poziomie 35%-40% portfela.

Gdzie szukać wartości

Złoto - banki centralne kupują agresywnie, Polska jest największym kupującym. 30-45% portfela jako fundament.

Energia - znienawidzony sektor (60%+ bearish), historycznie tani, potencjał przy wyższej inflacji.

Chiny i EM - 60-70% dyskonto do USA, ale z realnym ryzykiem geopolitycznym.

Surowce strategiczne - uran (trend SMR), miedź (deficyt strukturalny).

Na co uważać

Srebro - potencjał ogromny, ale po +147% w 2025 zmienność będzie ekstremalna. Max 5% portfela.

AI/tech - sygnały ostrzegawcze z Oracle i SoftBank. OpenAI musi zrobić IPO w 2026. Rozważ redukcję ekspozycji.

Dolar - 60% analityków jest bearish, ale ekstremalny konsensus często sygnalizuje punkt zwrotny.

Co dalej?

Ten artykuł to punkt startowy, nie gotowa recepta. Twoja sytuacja, wiek, tolerancja ryzyka, horyzont czasowy, zobowiązania, jest inna niż moja.

Praktyczna sugestia: Wybierz jedną kategorię, która najbardziej cię zainteresowała. Zrób głębszy research. Zacznij od małej pozycji. Obserwuj jak się zachowuje. Ucz się na własnym doświadczeniu.

A jeśli masz inne spojrzenie na któryś z tematów - napisz w komentarzu. Dyskusja często jest bardziej wartościowa niż sam artykuł.

Źródła

Dane rynkowe: CAPE Shillera, FINRA Margin Statistics, ICI Money Market Fund Assets

Metale i surowce: World Gold Council, Silver Institute, IEA World Energy Investment, World Nuclear Association, ICSG

Wywiady i analizy: Louis-Vincent Gave — Thoughtful Money XII 2025, TheMarket.ch XII 2025; Michael Howell — TheMarket.ch XII 2025, Thoughtful Money I 2026

Chiny: Goldman Sachs — China forecast 2026, PBOC — China Daily I 2026, China Briefing — Industrial Power Rates, Druckenmiller — CNBC V 2024

AI i tech: Fortune — Oracle collapse XII 2025, BondBloX — Oracle CDS, Barclays via Tiger Brokers — Oracle cash runway

Makro USA: Carson Group — Election Year Charts, U.S. Bank — Midterm Elections, Morningstar — Stock/Bond Correlations, Yale Budget Lab

Emerging markets: William Blair — EM Outlook 2026, Capital Group — EM 2026, Siblis Research — Brazil P/E, Global X — Brazil 2025, Worldperatio

Dane ETF: iShares, Yahoo Finance, Investing.com